USDe ของ Ethena กำลังทำลายกฎเกณฑ์ทุกอย่างในตำราเกณฑ์การสร้าง Stablecoin—และ somehow มันได้ผล โดยขณะที่ USDC ของ Circle มีผลตอบแทนเพียง 2.5% และ USDT ของ Tether เสนออะไรเลย Stablecoin สังเคราะห์นี้กลับสร้างผลตอบแทน 25% APY เสมือนปี 2021 ฉันได้ขุดค้นข้อมูลในเชิงบล็อกเชน และสิ่งที่เห็นทำให้ฉันรู้สึกทั้งประทับใจและกลัวเล็กน้อย

โปรโตคอลเพิ่งข้ามยอดมูลค่ารวมที่ถูกล็อกไปถึง 8.2 พันล้านดอลลาร์ ณ มกราคม 2025 ทำให้มันเป็น Stablecoin ที่เติบโตเร็วที่สุดในประวัติศาสตร์คริปโต แต่ที่น่าสนใจคือ USDe ไม่ได้ถูกสนับสนุนโดยพันธบัตรรัฐบาลโบราณเลย มันคือดอลลาร์สังเคราะห์ที่ถูกสร้างขึ้นจากกลยุทธ์ Delta-Neutral และเวทมนตร์ของอนุพันธ์ที่ทำให้หัวอาจารย์การเงินแบบดั้งเดิมของคุณหมุน

กลยุทธ์ Delta-Neutral ของ USDe ทำงานอย่างไร

ให้ฉันอธิบายสิ่งนี้เพราะนักข่าวคริปโตส่วนใหญ่ไม่เข้าใจ Ethena ไม่ได้แค่ซื้อ ETH และหวังว่าจะดีขึ้น พวกเขากำลังใช้กลยุทธ์ Delta-Neutral ที่ซับซ้อนซึ่งมีลักษณะดังนี้:

• ผู้ใช้ฝากหลักประกัน (ETH, wBTC, หรือสินทรัพย์อื่น ๆ ที่ได้รับอนุมัติ)
• โปรโตคอลสร้าง USDe ขึ้นจากหลักประกันนั้น
• เปิดตำแหน่งสั้นในอนุพันธ์ฟิวเจอร์สถาวรในเวลาเดียวกัน
• จับอัตราการสนับสนุนในขณะที่ป้องกันความเสี่ยงด้านราคา

ความฉลาดอยู่ที่การเก็งกำไรอัตราการสนับสนุน เมื่อตลาดคริปโตมีแนวโน้มขึ้น—ซึ่งเป็นเช่นนั้นตลอดทั้งปี 2024 และในปี 2025—ฟิวเจอร์สถาวรมักจะซื้อขายที่พรีเมียมเมื่อเปรียบเทียบกับราคาสปอต นี่หมายความว่าการขายสั้นจะได้รับเงินสนับสนุน ซึ่งบางครั้งสูงถึง 30-40% ในระยะเวลาหนึ่งปีในช่วงเวลาที่มีความสุขสูงสุด

ฉันได้ติดตามผลการดำเนินงานของพวกเขาผ่านสามวัฏจักรตลาดใหญ่ ในระหว่างการพีคในตุลาคม 2024 เมื่อ ETH พุ่งจาก $2,400 ไปถึง $3,800 ผู้ถือ USDe เก็บเกี่ยว 35% APY ขณะคงความเสี่ยงที่สมบูรณ์แบบ เมื่อการแก้ไขในเดือนมกราคม 2025 เกิดขึ้น ผลตอบแทนลดลงเหลือ 18% แต่การตรึงราคาอยู่ที่ $1.00 อย่างมั่นคง

โปรไฟล์ความเสี่ยงที่ทุกคนมองข้าม

นี่คือที่ที่เรื่องเริ่มร้อนแรง Stablecoin แบบดั้งเดิมมีความเสี่ยงที่ชัดเจนและวัดได้: การปราบปรามจากหน่วยงานกำกับดูแล, ความล้มเหลวของธนาคาร หรือการจัดการสำรองที่ไม่เหมาะสม ความเสี่ยงของ USDe นั้นเป็นเรื่องแปลกและน่าสนใจยิ่งขึ้น:

ความเสี่ยงอัตราการสนับสนุน

เมื่อการตลาดคริปโตมีแนวโน้มลดลงเป็นระยะเวลานาน อัตราการสนับสนุนอาจกลับเป็นลบ นี่เกิดขึ้นในช่วงการล่มสลายที่รุนแรงในไตรมาสที่ 2 ของปี 2022 เมื่อผู้ขายสั้นต้องจ่ายเงินให้ผู้ซื้อยาวเป็นเดือน หากสถานการณ์นี้เกิดขึ้นอีก USDe อาจมีผลตอบแทนเป็นลบ ซึ่งอาจทำให้โปรโตคอลต้องใช้สำรองหรือต้องปรับกลไก

ความเสี่ยงของคู่ค้าและการชำระบัญชี

ตำแหน่งสั้นของ Ethena ถูกกระจายไปยังหลายการแลกเปลี่ยนแบบรวมศูนย์—Binance, Bybit, OKX และอื่น ๆ หากการแลกเปลี่ยนใด ๆ ที่สำคัญเกิดล่มหรือหยุดการถอนเงินในช่วงวิกฤติ ตัวป้องกันอาจล้มเหลวอย่างร้ายแรง ฉันเห็นกระเป๋าเงินของวาฬเคลื่อนไหวตำแหน่งต่าง ๆ เนื่องจากความกังวลนี้ โดยผู้ถือหลายคนที่มีมูลค่า $50 ล้านขึ้นไปกำลังกระจายการลงทุนไปยังกลยุทธ์ผลตอบแทนอื่น ๆ

ความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบ

SEC ยังไม่ได้ให้การสนับสนุน Stablecoin สังเคราะห์อย่างชัดเจน หากหน่วยงานกำกับดูแลตัดสินใจว่าดอลลาร์ที่ได้รับการสนับสนุนโดยอนุพันธ์ต้องการใบอนุญาตหรือข้อกำหนดด้านทุนพิเศษ USDe อาจเผชิญกับอุปสรรคที่สำคัญ เวลาอาจไม่เหมาะสมที่สุดเมื่อความพยายามในการกำกับดูแลคริปโตของ Elizabeth Warren กำลังมีความเคลื่อนไหวในรัฐสภา

ทำไมโมเดลนี้อาจขยายขนาดได้จริง

แม้จะมีความเสี่ยง แต่ฉันยังเชื่อมั่นในอนาคตระยะยาวของ USDe เมตริกในเชิงบล็อกเชนบอกเล่าเรื่องราวที่น่าสนใจ:

• การสนับสนุนที่หลากหลาย: หลักประกันในปัจจุบันคือ 65% ETH, 25% wBTC, 10% สินทรัพย์อื่น
• ความมั่นคงของการตรึงที่แข็งแกร่ง: 99.8% สัมพันธ์กับ $1.00 ในช่วง 180 วันที่ผ่านมา
• การยอมรับจากสถาบันที่เพิ่มขึ้น: Wintermute, Jump และ GSR ล้วนเป็นผู้ถือที่สำคัญ
• การบูรณาการ DeFi: สนับสนุนบน Aave, Compound และโปรโตคอลอื่น ๆ กว่า 15 รายการ

กองทุนประกันของโปรโตคอลเติบโตขึ้นเป็น 340 ล้านดอลลาร์ ซึ่งให้การป้องกันที่สำคัญต่อสถานการณ์ที่ไม่เอื้ออำนวย มากไปกว่านั้น พวกเขาไม่ได้แค่รออยู่กับเงินสด—พวกเขากำลังบริหารความเสี่ยงอย่างกระตือรือร้นผ่านการป้องกันอย่างมีพลศาสตร์และการดำเนินการทางการคลังที่ซับซ้อน

ฉันชอบแนวทางที่โปร่งใสต่อองค์ประกอบของสำรอง ไม่เหมือนผู้ออก Stablecoin บางรายที่เผยแพร่การตรวจสอบรายเดือน Ethena ให้วิสัยทัศน์ในเวลาจริงเกี่ยวกับตำแหน่งของพวกเขา คุณสามารถติดตามการถือครอง ETH และตำแหน่งฟิวเจอร์สของพวกเขาได้จริง ๆ ตามบล็อก

การวางตำแหน่งในตลาดในสงคราม Stablecoin

USDe กำลังสร้างจุดยืนที่ไม่เหมือนใครในภูมิทัศน์ Stablecoin ที่มีการแข่งขันสูงขึ้น ขณะที่ USDC ครองตลาดการชำระเงินของสถาบันและ USDT ครองตลาดเกิดใหม่ USDe กำลังกลายเป็นตัวเลือกที่ได้รับความนิยมสำหรับผู้ใช้ DeFi ที่มองหาผลตอบแทน

ตัวเลขไม่โกหก ในเดือนธันวาคม 2024 USDe จับส่วนแบ่ง 12% ของการสร้าง Stablecoin ใหม่ทั้งหมด แม้ว่าจะมีอายุไม่ถึงสองปี นั่นคือการเติบโตในส่วนแบ่งตลาดที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน โดยเฉพาะเมื่อพิจารณาถึงความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบเกี่ยวกับสินทรัพย์สังเคราะห์

การแข่งขันกำลังร้อนแรงขึ้นเช่นกัน Circle เพิ่งประกาศตัวแปร USDC ที่ให้ผลตอบแทน ขณะที่ Tether มีข่าวลือว่าจะสำรวจกลไกที่คล้ายกัน แต่ Ethena มีข้อได้เปรียบในฐานะผู้บุกเบิกและสภาพคล่องที่ลึกที่สุด ในสระ Curve ของพวกเขาเพียงอย่างเดียวถือสภาพคล่องมากกว่า 2.8 พันล้านดอลลาร์

การคาดการณ์ของฉัน

นี่คือมุมมองของฉัน: USDe จะถึง 15 พันล้านดอลลาร์ในยอดมูลค่ารวมที่ถูกล็อกภายในเดือนมิถุนายน 2025 โดยอาจถึง 25 พันล้านดอลลาร์ภายในสิ้นปีหากตลาดคริปโตยังคงมีแนวโน้มขึ้น ตัวกระตุ้นที่สำคัญจะเป็นการรวมโปรโตคอล DeFi ที่สำคัญ—ฉันได้ยินคำกระซิบเกี่ยวกับ MakerDAO กำลังพิจารณา USDe เป็นหลักประกันสำหรับการสร้าง DAI

ในระยะสั้น ฉันคาดว่าผลตอบแทนจะมีเสถียรภาพอยู่ที่ประมาณ 20-22% เมื่อมีการไหลของทุนมากขึ้นและอัตราการสนับสนุนกลับสู่สภาวะปกติ กองทุนประกันของโปรโตคอลควรจะข้าม 500 ล้านดอลลาร์ภายในไตรมาสที่ 3 ปี 2025 ทำให้มันเป็นระบบ Stablecoin ที่มีการค้ำประกันเกินจริงในคริปโต เมื่อถึงเวลานั้น การยอมรับจากสถาบันจะเร่งตัวขึ้นจริงๆ

ความเสี่ยงที่ใหญ่ที่สุดยังคงเป็นความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบ แต่ฉันคิดว่าแนวทางเชิงรุกของ Ethena ในการปฏิบัติตามกฎจะได้รับผลตอบแทน พวกเขากำลังทำงานร่วมกับบริษัทตรวจสอบบัญชีแบบดั้งเดิมและได้มีการติดต่อโดยตรงกับหน่วยงานกำกับดูแล เงินที่ฉลาดกำลังวางเดิมพันในความชัดเจนด้านกฎระเบียบแทนที่จะเป็นการห้าม

คิดว่าคุณสามารถอ่านสัญญาณได้ดีกว่าไหม? ทดสอบการคาดการณ์คริปโตของคุณที่ Predo!